środa, 14 marca 2012

Czy w oparciu o książkę Grahama "Inteligenty Inwestor" da się zbudować system inwestycyjny? (część 2)


Poprzednio była mowa o zasadzie podziału portfela na dwie równe części: akcyjną i obligacyjną oraz ich wyrównywania w reakcji na wahania rynkowe. Tym razem  parę słów o tym jakie akcje radził inwestorom przedsiębiorczym kupować Benjamin Graham i w jakich sytuacjach je sprzedawać.

Metoda numer jeden (następne opiszę w kolejnych wpisach na blogu) jest prosta, ale tak skuteczna, że według Grahama można stosować ją nieomalże w ciemno. Nazwał ją nawet w którymś z wywiadów "idiotoodporną" (z ang. "foolproof"). Polega ona na kupowaniu akcji spółek których kapitalizacja rynkowa jest poniżej dwóch trzecich wartości aktywów bieżących netto (z ang. „net current assets value”). Jest to kupowanie udziału w działającym (i - oby - zarabiającym pieniądze) przedsiębiorstwie po cenie prawie jak z licytacji komorniczej - czyli takiej, jak gdyby firma miała być zlikwidowana a jej majątek wyprzedany. Ta metoda wyceny spółki, traktuje wartość majątku trwałego jako zero oraz zakłada, że wszelkie zobowiązania pokrywane są z aktywów obrotowych - łatwo zbywalnych zapasów, płynnych instrumentów finansowych i gotówki - oczywiście z odpowiednim dyskontem w stosunku do wartości księgowej, wynikającym z "wyprzedaży". W teorii, na koniec zostaje pewna kwota do rozdzielenia między akcjonariuszy (po spłaceniu wszystkich innych wierzycieli, a więc banków, posiadaczy obligacji, itp.). Jeśli ta kwota przypadająca na jedną akcję jest wyższa o 50% od obecnej ceny akcji na giełdzie, akcje spółki należy kupić. Inaczej mówiąc - kupujesz 1zł w gotówce za 67 groszy (lub mniej).

Gdzie tkwi haczyk? Skrajnie zaniżona wycena spółki musi mieć jednak jakieś uzasadnienie. Może to być kiepski sentyment inwestorów – np. spółka należy do niepopularnej w danym okresie branży (obecnie są to na przykład branże budowlana i deweloperska), zawiodła oczekiwania inwestorów (np. znacznie niższe zyski niż prognozowane lub strata zamiast zysków), należy do niepopularnego właściciela, albo co gorsza wszystkie czynniki jednocześnie. Ponadto, spółka może faktycznie być w dużych tarapatach – nie tylko tracić pieniądze - miesiąc po miesiącu konsumując tą wartość likwidacyjną, na którą liczył inteligentny inwestor, ale wręcz być o krok od bankructwa. Dlatego Graham podkreślał wielokrotnie, iż spółki spełniające to kryterium należy kupować grupowo. Kupowanie jednej czy dwóch spółek oznacza narażanie się na zbyt duże ryzyko. I tu właśnie jest pies pogrzebany. Nie tyle trudno znaleźć kilkadziesiąt spółek, ile trudno znaleźć jakiekolwiek takie spółki (przynajmniej przy obecnym poziomie cen).

Co zrobić (poza czekaniem na okres niższych cen na Giełdzie i ponowną dostępność jakiegoś większego wyboru) gdy to kryterium niedowartościowania spełnia jedynie kilka spółek? Być może sposobem na zmniejszenie ryzyka związanego niskim stopniem dywersyfikacji, jest nałożenie dodatkowych kryteriów finansowych – np. brak straty za ostatnie cztery kwartały łącznie i/lub niskie zadłużenie. Może się jednak okazać że znowu braknie kandydatów do zakupu. Na koniec warto zauważyć, że spółki spełniające kryterium bywają małe lub bardzo małe, co może rodzić trudność zajęcia odpowiednio dużej pozycji, a po zajęciu, trudności z jej zamknięciem.

Jak już uda się skompletować portfel, jakich wyników można oczekiwać? Na bazie wieloletnich doświadczeń, Grahama stwierdził iż w przeciągu 2-3 lat cena zazwyczaj wzrastała do poziomu 100% wartości aktywów bieżących netto (lub wyższej, co oznaczałoby ponad 50% zysku). Dla całego portfela  stopa zwrotu była jednak niższa, gdyż w przypadku niektórych spółek taka inwestycja kończyła się mniejszym zyskiem lub nawet stratą. Zauważmy jeszcze, że wynik 50% na przestrzeni około dwóch lat oznacza średnią składaną stopę zwrotu za jeden rok na poziomie około 20%. Wydaje się więc, że oczekiwanie średniego wyniku na poziomie 15% rocznie nie jest absurdalne, przy dodatkowym założeniu konsekwentnego inwestowania w ten sposób przez pięć lat lub więcej (krótkoterminowo należy być bowiem przygotowanym psychicznie i finansowo na możliwość wystąpienia kiepskich wyników). Postaram się w kolejnym wpisie podać ze 2-3 przykłady z niedawnej przeszłości ilustrujące czego można się spodziewać.

Podsumowując, zasady Grahama dla tej metody są następujące:
  1. Szukamy akcji spółek o C/WK Grahama mniejszym niż  0,67 (C/WK Grahama - tak bywa nazywany stosunek ceny do wartości aktywów bieżących netto spółki przypadającej na jedną akcję). 
  2. Zakupione akcje sprzedać należy po osiągnięciu zysku 50% lub na koniec drugiego roku kalendarzowego następującego po roku zakupu (bez względu na cenę) – zależnie co nastąpi szybciej. Choć Graham o tym nie pisał, sprzedać należy chyba też w sytuacji gdy spółka zostanie przejęta, nastąpi split akcji, lub inna tego typu sytuacja utrudniająca porównywanie ceny aktualnej z ceną zakupu.
  3. Uwaga: listę uzyskaną w punkcie 1 można dodatkowo zawęzić do spółek które miały dodatnie wyniki za ostatnie cztery kwartały (w praktyce: bieżąca wartość wskaźnika C/Z większa od zera), mają niskie zadłużenie (np. stosunek kapitału własnego do aktywów większy od 50%) i dodatnie przepływy z działalności operacyjnej.
Choć brak obecnie spółek spełniających warunek C/WK Grahama<67%, to kilku niewiele brakuje (cena jest w przedziale 70%-100% wartości aktywów bieżących netto), warto więc monitorować sytuację i sprawdzać czy nie pojawiły się interesujące okazje.

Spółek spełniających warunek C/WK Grahama można szukać pod tym adresem: http://www.akcjegrahama.pl/ncav

1 komentarz:

  1. masz duzo racji ale przy glebszym kryzysie wiekszosc tych fir upada

    OdpowiedzUsuń